UnitedHealth 2025：ディフェンシブの王者が60%下落した『コスト・規制ショック』

2025年2月21日、WSJが、メディケア・アドバンテージの診断記録（請求慣行）をめぐるDOJ（米司法省）の民事捜査を報道しました。診断を多めに記録して政府からの支払いを引き上げていないか、という疑いです。会社は「誤情報」「不正という示唆はとんでもない虚偽」と強く反論しましたが、当日は約**-7%**。下落の「最初のサイン」は内部のコストではなく、外部（規制）の観測報道でした。確報の前でも、内容が事業の根幹に触れると大きく売られることを示す起点です。

4月17日、第1四半期決算を発表。売上は約109.6億ドル、調整後EPSは7.20ドルでしたが、衝撃は通期見通しでした。メディケア・アドバンテージの利用（受診）が想定の倍速で増えたことでMLR（医療費率）が悪化し、通期調整後EPSを従来の29.50〜30.00ドルから26.00〜26.50ドルへ大幅下方修正。CEOが「異例で受け入れがたい」と述べたとおり、約15年ぶりの予想未達でした。当日は前日569ドルから441.66ドルへ約**-22%**。下落の主因である内部（コスト構造）が表面化した日で、本シナリオの核心です。

5月13日、Andrew Witty CEOが個人的理由で即日退任し、2006〜2017年にCEOを務めたStephen Hemsleyが復帰しました。同時に、医療費が想定を上回り続けているとして2025年通期見通しを停止（suspend）。ガイダンスの「停止」は下方修正よりも重く、会社自身が先を読めないという宣言です。CEO交代の不確実性も重なり、当日は368.36ドルから302.84ドルへ約**-18%**。経営刷新が好感されるのは前提が立て直った後であって、その瞬間ではない、という需給を示しました。

5月14日にWSJが、メディケア不正をめぐるDOJの刑事捜査を報道（5/15に株価が反応）。2月の民事捜査観測から、民事→刑事への格上げという別物の悪材料です。会社は「当局から捜査の通知は受けていない」「無責任な報道」と反論しましたが、株価は約**-11%**で4年ぶり安値圏へ。事業の根幹（請求慣行）に刑事リスクが及ぶ可能性は、コスト問題とは独立に売り圧力を生みます。一度織り込んでも、深掘り・格上げで再び売られる典型でした。

7月24日、UNHはメディケア請求慣行をめぐるDOJの刑事・民事捜査を公式に確認し、全面協力と社内レビューの実施を表明しました。2月・5月の観測報道が、ついに会社自身の言葉で確報になった瞬間です。当日は約-5%。「噂で売られ、確報でもう一段売られる」——規制リスクはイベントが小出しに続くため、一度の下げで終わらないことを示します。

7月29日の第2四半期決算で、連結MLRは前年同期比**+430bpの89.4%へ悪化。会社は2025年の医療費が当初見通しより65億ドル増えるとし、増加はメディケアだけでなくコマーシャル・メディケイドにまたがると説明しました。コスト増が一時的ではなく構造的**だと裏付けられた格好で、年初来下落幅は約44%に。下落シナリオの「無効化条件」だった『コストの正常化』が満たされなかった日です。

8月15日、四半期末の機関投資家保有を示す13Fで、ウォーレン・バフェット率いるバークシャー・ハサウェイがUNHへ新規参入（約15.7億ドル、6/30時点）したことが判明。底値圏にあった株価は当日約**+12%**急騰しました。本シナリオで唯一の上方向イベント（需給・センチメントの好転）です。ただしその後も安値を試しており、著名投資家の買いは「底」を保証しません。構造的な悪材料（コスト・規制）が残るなかでの逆張りは、タイミングではなく長期前提とサイズ管理の問題です。

2026年1月27日、2025通期実績（売上447.6億ドル、+12%）とともに2026年見通しを提示。売上を439.0億ドル超（前年比約-2%）とし、これは30年超で初の年間売上減の見通しでした。会社は「事業のライトサイジング（縮小）」を進めると説明。コストだけでなく成長そのものが止まる局面入りを示し、市場は減収見通しを失望売りで反応、当日は約**-20%**。敗者ケースは長く尾を引く——「割安に見えてから、さらに下げる」が続いたことを示すイベントです。